[ 胡茂剛 ]——(2002-1-23) / 已閱26850次
中國期貨市場發(fā)展與期貨法制創(chuàng)新
胡茂剛
世紀之交，中國期貨市場面對深化市場經(jīng)濟體制改革、加入世貿(mào)組織的歷史性契機，在“穩(wěn)步發(fā)展期貨市場”的方針、政策指引下，終于擺脫持續(xù)數(shù)年的低靡，迎來了市場發(fā)展的重大轉(zhuǎn)機。中國經(jīng)濟與世界經(jīng)濟的直接對話，無疑加劇了市場波動的風險。期貨市場發(fā)現(xiàn)價格、規(guī)避風險、溝通產(chǎn)銷、鎖定成本利潤、節(jié)約交易費用、營造市場競爭秩序等多種功能勿庸置疑地說明：只有建立起以期貨及衍生金融工具為中心的風險管理機制，才能有效化解國民經(jīng)濟運行的內(nèi)在風險。1
不可否認，制約我國期貨市場發(fā)展的法律瓶頸依然存在，檢討有關法律法規(guī)并不意味著我們對其在治理整頓過程中所起的積極作用的否定。由于《期貨法》尚處于起草和研究階段，目前規(guī)范國內(nèi)期貨市場的法規(guī)體系主要包括國務院于1999年制定的《期貨交易管理暫行條例》（以下簡稱條例）、《期貨交易所管理辦法》、《期貨經(jīng)紀公司管理辦法》、《期貨經(jīng)紀公司高級管理人員任職資格管理辦法》、《期貨業(yè)從業(yè)人員資格管理辦法》。探討期貨法規(guī)特別是條例的修訂，我們不能脫離當時期貨市場高速、盲目和不規(guī)范運作的背景，時過境遷，從治理整頓的效果、市場經(jīng)濟的改革、入世帶來的風險、風險管理的需求角度重新審視法規(guī)的部分條款，我們也同樣不能否認法規(guī)具有明顯的過渡性，有些條款難以適應變化了的市場環(huán)境，已經(jīng)不符合期貨市場規(guī)范發(fā)展新階段的要求，甚至制約了期貨業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。今天我們思考期貨法規(guī)的清理與修訂，正是本著與時俱進的精神對歷史的“揚棄”。“法制作為經(jīng)濟生活的記載，總是植根于一定的經(jīng)濟生活而又落后于變化的經(jīng)濟生活�！保R克思語）通過法制創(chuàng)新從而推動經(jīng)濟增長，已經(jīng)成為法治國家格外關注的課題，期貨市場法制完善只是法制落后于眾多現(xiàn)實需要的縮影而已。本文擬從期貨市場發(fā)展的角度闡述我國期貨立法的完善。
一、期貨市場的三級管理制度
無論歐美還是亞洲國家，對于期貨市場的監(jiān)管，分為三個層次進行：第一個層次為交易所的一線監(jiān)管�！诙䝼�層次為期貨業(yè)協(xié)會的自律管理�！谌齻�層次為國家的宏觀管理。……2
（一）政府對市場的宏觀調(diào)控。政府與市場的關系作為經(jīng)濟學古老而常新的課題，經(jīng)歷了國家干預與自由放任兩大截然對立的興衰交替史。市場經(jīng)濟條件下，我們爭論的已不是國家是否可以干預市場的問題，需要回答的是干預什么，如何干預的難題。作為后發(fā)國家，我們清醒地認識到市場經(jīng)濟的改革呼喚有限政府的建立。3打破政府全能的權力結(jié)構(gòu)，把微觀經(jīng)濟活動交由市場調(diào)節(jié)，是“有限政府”第一要義；重視政府的作用，但不讓政府取代市場，而是要求國家在市場經(jīng)濟穩(wěn)定運行這一更廣泛的意義上提供良好的社會法律環(huán)境。4黨的十五大有關“政府有進有退、有所為有所不為”的主張事實上為我們理解政府與市場在資源配置問題上提供了很好的注腳。值得注意的是，今年以來，證券期貨監(jiān)管部門奉行“市場化改革”的清晰思路，明確提出按市場化原則加快期貨市場立法，及時調(diào)整法規(guī)、政策，以適應期貨市場規(guī)范化發(fā)展的需要，從這一角度來看，市場化有助于政府職能的合理定位和監(jiān)管層明晰改革重點。5
因此，在期貨市場發(fā)展的問題上，一方面，有必要強化中國證監(jiān)會作為監(jiān)管部門的權限，減少因部門協(xié)調(diào)造成的低效，在國務院領導下，授予證監(jiān)會在期貨市場發(fā)展問題上的決策權，通過政府制度創(chuàng)新推動市場化進程，把工作的重心由對期貨市場消極作用的防范和限制轉(zhuǎn)變?yōu)閭?cè)重對市場的培育和引導。另一方面，如果說期貨市場建立初期維護公共利益是期貨市場管理的首要目標的話，那么在期貨市場整頓規(guī)范后，保護投資者利益就成為期貨市場管理的首要目標。證監(jiān)會既然定位于證券期貨市場的監(jiān)管部門而非主管部門，決心把投資者合法權益的保護作為重中之重，并上升到關系期貨市場存在、發(fā)展前提和基礎的重要高度來認識，那么在期貨立法問題上亦應以保護投資者合法權益為優(yōu)先的指導思想。6對此，可參照證券立法，將《條例》第一條表述為：為了規(guī)范期貨交易行為，保護投資者的合法權益，維護期貨市場經(jīng)濟秩序和社會公共利益，促進社會主義市場經(jīng)濟的發(fā)展，特制定本條例。畢竟投資者合法權益的保護是期貨市場的基石，是期貨市場秩序穩(wěn)定的保證，次序的位移旨在說明期貨投資者的合法權益有格外優(yōu)位保護的必要。
（二）期貨業(yè)協(xié)會的自律管理。政府廣泛監(jiān)管權限的行使，并不凡妨礙行業(yè)自律功能的發(fā)揮�！靶枰由钫J識的是，協(xié)會對其會員的監(jiān)督和自律管理是政府監(jiān)管的重要補充，其作用是監(jiān)管部門無法代替的�！�7國外期貨市場管理體系中，行業(yè)的自我管理占據(jù)著重要地位，它主要以“協(xié)會”或“聯(lián)合會”的形式出現(xiàn)，專注于行業(yè)自治、協(xié)調(diào)和自我管理。譬如美國的全國期貨協(xié)會（NFA）即是由美國期貨行業(yè)和市場用戶共同支持、共同參加的自我管理組織。中國期貨市場從1995年7月20日著手籌備期貨業(yè)協(xié)會到2000年12月底正式成立，整整歷經(jīng)六年時光，期間期貨市場的不規(guī)范無不與第二層次——協(xié)會自律管理體系的缺失緊密相連。盡管期貨業(yè)協(xié)會已經(jīng)成立，但在立法上還存在空白，其法律地位急待肯定；此外，為加強協(xié)會的作用，建議在現(xiàn)有的8項職責權限外，賦予其以下權力：①提出期貨交易管理新規(guī)則的修正方案，請求政府批準實施；②有權要求對會員進行財務監(jiān)察和業(yè)務監(jiān)察；③基于期貨行業(yè)特殊的專業(yè)性，參照國際慣例，探索仲裁法的修訂，賦予協(xié)會獨立的仲裁權。8
（三）期貨交易所的一線監(jiān)管�！吧虡I(yè)道德對人們的約束，從根本上說是市場長期利益對人們的約束”。9期貨交易所的第一線監(jiān)管，是期貨市場管理的靈魂。交易所日常自我管理主要通過章程、規(guī)則和辦法來進行，譬如芝加哥商品交易所的規(guī)則多達3314條，10 看似繁瑣卻有效地維系著期貨市場的生存。從當前我國有關期貨交易所的規(guī)定來看，有必要從以下方面入手改善自我管理能力：①網(wǎng)絡技術的發(fā)展、經(jīng)濟全球化的機遇、投資活動的自由化等外部環(huán)境的變化，使傳統(tǒng)會員制交易所面對的壟斷市場和交易非自動化的基礎不復存在，公司制已成為越來越多交易所的選擇。11期貨交易所長期以來雖然作為企業(yè)看待，但一直受非盈利的限制，嚴重削弱了企業(yè)提升技術手段、改進自身服務質(zhì)量的內(nèi)在動力。因此，有必要重新界定期貨交易所，在建立真正的會員制的基礎上，俟條件成熟時明確交易所的盈利性，加快股份制改造步伐，適時選擇上市募集資本，應對全球金融一體化帶來的挑戰(zhàn)。12同時，期貨交易所在市場監(jiān)管的核心地位有待進一步提高，對此可比照證券交易所，賦予其享有更廣泛的監(jiān)管權力和相機處理權限。②從結(jié)算體系來看，順應期貨市場發(fā)展趨勢，引進統(tǒng)一結(jié)算制度迫在眉睫。完整、有效的風險分擔機制有賴于獨立于交易所的清算公司和擔保公司（或合而為一）的建立，形成交易所、清算公司和會員三者之間的三角制衡模式，使其承擔結(jié)算、風險管理和履約擔保功能。③根據(jù)現(xiàn)實情況和發(fā)展需求，適當時機將交易所會員分為結(jié)算會員和非結(jié)算會員，增加風險分擔的層級。在吸納、批準結(jié)算會員的標準上，綜合考察信譽優(yōu)良、資本雄厚、組織機構(gòu)健全、經(jīng)營業(yè)績上乘的會員的基本情況，按結(jié)算保證金制度的規(guī)定向結(jié)算所繳納保證金。通過結(jié)算會員制的實施，使交易所直接面對眾多會員進行交易風險控制變成只對少數(shù)會員進行資金控制和結(jié)算，既降低交易系統(tǒng)的運作風險，又可有效提高交易系統(tǒng)效率，強化市場監(jiān)管，防止違規(guī)行為，期貨市場的健康運作就得到了保證。13《條例》第8條有關期貨交易所經(jīng)紀會員和非經(jīng)紀會員的簡單劃分亟待改進。
二、期貨品種創(chuàng)新與新品種上市機制改革
（一）期市的品種創(chuàng)新
1、國際期貨品種創(chuàng)新的新發(fā)展。隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展，需要進行風險管理的行業(yè)越多，就越需要品種豐富、功能齊全的期貨市場來分散和轉(zhuǎn)移風險。全球商品期貨市場經(jīng)過150年的發(fā)展，目前共有商品期貨和期權93類商品267個品種。以美國為例，早在19世紀后半期就先后上市了谷物、棉花、咖啡、可可、柑橘等多種農(nóng)產(chǎn)品。進入20世紀，期貨市場的品種創(chuàng)新進入工業(yè)領域。1971年以后，相繼推出的外匯、利率和股指三大金融品種更是將期貨市場蓬勃的生命力一覽無遺。14一定意義上，上市品種的多寡直接關系到交易所競爭力的高低和國家的經(jīng)濟安全，上市品種的開發(fā)成為期貨市場重點關注的課題。
2、盡快開發(fā)大宗商品期貨品種，形成大品種為主，大小品種共存的合理布局。15我國期貨市場十一年試點、期間七年整頓的艱苦歷程從側(cè)面說明：隨著市場經(jīng)濟改革的不斷深入，期貨市場的規(guī)范整頓已基本到位，期貨市場的外部環(huán)境正發(fā)生著有利于步入高速發(fā)展快車道的深刻變化，這一趨勢伴隨中國加入世貿(mào)組織將更加明顯。面對入世給中國農(nóng)業(yè)、工業(yè)及服務業(yè)帶來的巨大價格風險和激烈市場競爭的挑戰(zhàn)，我國期貨市場有限的幾個品種嚴重制約和影響了期貨市場經(jīng)濟功能的發(fā)揮和行業(yè)的自身發(fā)展，期貨市場的品種創(chuàng)新成為當務之急。當前，我國期貨市場上市的品種太少，結(jié)構(gòu)單一，保留下來的12個期貨品種中只有7個掛牌交易，至于活躍品種就更少了。由于缺乏國民經(jīng)濟風險規(guī)避急需的大宗農(nóng)產(chǎn)品（如玉米、大米等）、戰(zhàn)略性品種（如線材、石油、貴金屬），國際商品市場由供求關系引起的經(jīng)常性的大幅價格波動往往給中國農(nóng)戶、經(jīng)營者和消費者帶來意想不到的損失。市場化和國際化程度的提高要求我們積極推進商品期貨市場的建設和發(fā)展，盡快上市交易如玉米、大米、棉花、白糖、石油等在國際市場占有較大比重或有較大的影響、關系國計民生的大宗商品期貨品種。16
3、穩(wěn)步推進金融期貨品種。離開占80％份額的金融期貨品種，期貨市場可以說是不完整的金融市場。由于各種原因，我國在1996年叫停金融期貨之后至今未恢復交易。適時推出金融期貨品種，有利于增強我國資本市場的抗風險能力。我國證券市場潛伏的系統(tǒng)性和非系統(tǒng)性風險提醒我們：沒有股指期貨作為證券的避險工具，證券經(jīng)營機構(gòu)，證券投資、保險、社�；鸬葯C構(gòu)投資者大規(guī)模入市將承受單邊作多的巨大風險；周邊國家和地區(qū)正擬推出中國股指期貨，必然對中國股票現(xiàn)貨市場構(gòu)成影響，加之股市近期的深幅調(diào)整使股指期貨呼之欲出；17利率的市場化進程將加大金融機構(gòu)對分散利率風險的需求，呼喚國債期貨的誕生；綜合國力的增強使人民幣最終走向自由化成為時間問題，當人民幣成為硬通貨時，開展外匯期貨交易對于鞏固我國經(jīng)濟地位具有劃時代的意義。
在管理層醞釀推出股指期貨品種時，我們應當從法制創(chuàng)新的角度為金融期貨的推出掃除法律障礙，建議修改以下相關法規(guī)：①《證券法》第35條規(guī)定證券交易以現(xiàn)貨進行交易，實際上排除了允許證券進行期貨交易的可能性； 第36條禁止券商向客戶融券的行為又從理論上否決了單只股票的期貨交易。②《期貨交易管理暫行條例》第30條明文排斥金融機構(gòu)作為交易適格主體的可能性，很難想象，缺乏眾多機構(gòu)投資者的參與，市場的規(guī)模、功能和風險控制會盡如人意。法律上的障礙不解決，股指期貨這一有望率先推出的金融品種就不可能面世。18
（二）新品種上市機制改革
盡管目前我國期貨市場上市新品種呼聲高漲，成為有識之士的共識，令人遺憾的是受期貨品種上市機制的制約，新品種的上市受到限制，有關品種上市機制的改革刻不容緩。
根據(jù)1998年《國務院關于進一步整頓和規(guī)范期貨市場的通知》和1999年《條例》規(guī)定，中國證監(jiān)會依法獲得上市、終止、取消和恢復期貨品種的資格和權力。但實際運作決策程序復雜，過程冗長，三年來，中國證監(jiān)會并未獲得新批一個新品種的權力，以致有學者喟嘆：“當年暫停期貨品種由國務院下文，新批期貨品種是否還應由國務院下文。”財經(jīng)雜志2001年5月號報道，中國證監(jiān)會曾經(jīng)希望獲得審批期貨品種的權限，但上報國務院后，一直尚無定論。其主要原因在于我國期貨品種上市機制沒有真正實現(xiàn)規(guī)范化和制度化，值得深思。
在這方面，日本10年前修改《交易所法》，從嚴格限制期貨市場轉(zhuǎn)變到發(fā)展期貨市場的經(jīng)驗措施或許能給我們以啟迪：過去日本一直實行“有益論”，即必須證明上市新品種對社會是有益的，然后報期貨市場政府主管部門部長批準實施。1990年以后，將上市期貨新品種由“有益論”改為“無害論”，即交易所根據(jù)發(fā)展需要，可先行試驗上市任何期貨新品種，經(jīng)過兩年試運行并論證對社會無害之后，再報政府主管部門部長批準正式上市，這樣極大簡化了上市程序，提高了市場效率。19美國也采取了類似作法，政府把重心放在新品種上市規(guī)則的制定上，而把開發(fā)、決定新品種的權力賦予交易所，當市場有較大需求時提請CFTC批準正式上市，推動了期貨市場的高速發(fā)展。20
為完善期貨品種上市體制和上市方式，借鑒國外經(jīng)驗，結(jié)合我國實際情況，建立科學的期貨品種上市決策制度：
1、出于過渡考慮，先專門成立期貨品種上市審批委員會，其成員由證監(jiān)會、國家計委、經(jīng)貿(mào)委、體改委等部委代表及行業(yè)代表和有關專家學者組成，以投票方式審批交易所提交的申請，每年上半年、下半年各召開一次會議，對擬上市品種進行論證和審批，寫出書面反饋意見。如未獲通過，應在書面反饋意見中說明不批準原因。需要聲明的是，這一做法只是權宜之計。筆者認為，面對迫切發(fā)展期貨市場的新形勢，期貨監(jiān)管層保持適度的寬松是宏觀規(guī)制高水平的藝術體現(xiàn)。
2、試行品種上市由審批制到核準制的轉(zhuǎn)變�？梢灶A見，市場化將成為未來期貨市場長期發(fā)展的潮流，交易品種的發(fā)展?jié)摿屯顿Y價值應由市場決定而非政府判斷。建議授權交易所并由交易所通過在內(nèi)部設立新品種委員會，負責開發(fā)對規(guī)避風險和發(fā)現(xiàn)價格需求強烈且具有投資價值的期貨品種，設計科學的標準合約，制定可行的風險控制措施，并對品種的發(fā)展?jié)摿ψ鞒龊侠淼念A測，報經(jīng)證監(jiān)會核準后即可上市交易。我們沒有必要擔心實行期貨品種核準制后，品種過多過濫的歷史會再度重演，畢竟期貨市場發(fā)展的外部環(huán)境已非90年代初期可比，加上出于形象、效益的考慮，交易所沒有理由不謹慎從事。建議參照我國股票市場的做法，在《條例》中增加一條：國務院證券監(jiān)督管理機構(gòu)設期貨品種上市審核委員會，21依法審核交易所品種上市申請。品種上市審核委員會由國務院證券監(jiān)督管理機構(gòu)的專業(yè)人員和所聘請的該機構(gòu)外的有關專家組成，以投票方式對品種上市申請進行表決，要求經(jīng)三分之二以上絕對多數(shù)方能通過，并提出審核意見。
三、期貨經(jīng)紀公司組織制度創(chuàng)新和業(yè)務創(chuàng)新
期貨經(jīng)紀公司作為期貨市場最具創(chuàng)新意識、最具活力的重要市場參與者，走過了十年的風雨歷程，曾經(jīng)經(jīng)歷了無序發(fā)展與治理整頓兩個階段。當期貨市場新一輪勃興機遇來臨時，能否建立符合國際慣例又具有中國特色的期貨公司組織管理模式，是直接關系到期貨市場盛衰興敗的重要保證。22科學的組織管理模式有助于提高期貨經(jīng)紀業(yè)的整體素質(zhì)和管理水平，良好的業(yè)務服務是期貨公司管理的永恒主題。由于受組織制度和業(yè)務范圍的束縛，期貨經(jīng)紀公司在資本市場迅猛發(fā)展的浪潮中相對顯得裹足不前，與期貨市場宏觀基本面回暖的背景極不相稱，急需改善：
（一）借鑒證券公司的組織模式，建立期貨公司新型組織形式。
1、實行分類管理。在考察期貨公司資本實力、盈利能力、無形資產(chǎn)、交易活躍程度、持續(xù)經(jīng)營狀況、規(guī)則遵守情況等多重因素的基礎上，探索綜合類期貨公司與經(jīng)紀類期貨公司的分類管理。加快期貨經(jīng)營機構(gòu)的結(jié)構(gòu)調(diào)整，形成以少量規(guī)模大的綜合類公司為骨干，以經(jīng)紀類期貨公司為補充的穩(wěn)定結(jié)構(gòu)。23當前我國期貨公司的實力很難適應今后期貨業(yè)的發(fā)展需要。據(jù)統(tǒng)計，在全國近200家期貨經(jīng)紀公司中，80％以上的公司注冊資本剛好達到《條例》規(guī)定的3000萬元的下限。因此，在考慮綜合類公司的設立標準時，建議規(guī)定如下：①注冊資本最低限額為人民幣二億元；②主要管理人員和業(yè)務人員必須具有期貨從業(yè)資格；③有固定的生產(chǎn)經(jīng)營場所和合格的交易設施；④有健全的管理制度和規(guī)范的自營業(yè)務與經(jīng)紀業(yè)務相分離的分業(yè)管理體系；⑤法律、法規(guī)和中國證監(jiān)會規(guī)定的其他條件。至于經(jīng)紀類公司最低資本應不低于5000萬元下限。此外要求：①期貨公司必須在名稱中標明期貨有限責任公司和期貨股份有限公司字樣；②為維護交易安全，經(jīng)紀類期貨公司必須在名稱中標明經(jīng)紀字樣以示區(qū)別。
2、鼓勵期貨經(jīng)紀公司增資擴股，兼并重組，為提升期貨公司的整體實力創(chuàng)造法制條件。根據(jù)保險、證券法律法規(guī)規(guī)定，其資金運用不得投資于實業(yè)，其中當然也包括期貨行業(yè)。24此外，《期貨經(jīng)紀公司管理辦法》禁止外資參股期貨公司，成為期貨公司的股東，25一定程度限制了期貨經(jīng)紀公司籌資渠道，不利于改善當前公司治理結(jié)構(gòu)中“一股獨大”的弊端。中國入世使我們清醒認識到我國市場經(jīng)濟法律特別是商事法存在著與世貿(mào)組織規(guī)則以及國際慣例接軌的需要，這就要求我們嚴格按國際社會認同的全球經(jīng)濟規(guī)則運作，摒棄不合時宜的“中國特色”。為壯大期貨公司注冊資本和經(jīng)營實力，建議：①盡快出臺《證券公司管理辦法》和《保險公司管理辦法》，允許保險公司、證券公司通過控股集團的形式介入期貨業(yè)；②允許符合條件的外資適當時間參股期貨公司，但持股比例不超過33％。
（二）明確期貨公司的法律地位�！稐l例》和四個配套辦法的頒布實施，對倍受爭議的期貨市場給予應有的法律地位，為探討期市發(fā)展提供了廣闊的想象空間。另一方面，對期貨公司各項限制條款共同作用的結(jié)果，使期貨公司成了不倫不類的“四不象”：理論上屬于金融業(yè)，但不屬于央行管理；宏觀規(guī)制納入證監(jiān)會序列，但無任何金融權利；會計核算執(zhí)行飲食服務業(yè)而非金融服務業(yè)會計制度，但又不同于一般服務業(yè)；無貸款權也無權為他人提供擔保，連一般企業(yè)具有的“國民待遇”都無法享受。
（三）積極拓展期貨經(jīng)紀公司的多種業(yè)務。目前經(jīng)紀公司受法規(guī)限制，只能從事期貨經(jīng)紀（代理），26品種的缺乏加上業(yè)務的單一，造成市場的長期低靡。要使期貨公司成為期貨市場舉足輕重的機構(gòu)投資者，有必要打破《條例》第25條規(guī)定限制，擴大期貨公司的經(jīng)營范圍，使綜合類期貨公司除經(jīng)紀業(yè)務外，有望從事期貨自營、委托理財、設立期貨投資咨詢公司、參與發(fā)起設立期貨投資基金和期貨基金管理公司等業(yè)務。
（四）開展境內(nèi)業(yè)務的同時，穩(wěn)步推進境外業(yè)務的開放。①優(yōu)先考慮選擇部分實力較強、管理規(guī)范的綜合性期貨公司代理國內(nèi)客戶從事境外期貨交易，27建議允許有迫切需求的國有企業(yè)從事境外套期保值業(yè)務，適當時機放寬《條例》第49條禁止期貨經(jīng)紀公司從事境外期貨交易的規(guī)定。28起步階段，國內(nèi)期貨公司成為境外期交所和結(jié)算公司的會員難度較大，可先選擇國外實力雄厚、經(jīng)驗豐富的期貨公司或國外期交所的一級會員作為二級代理，時機成熟后再有限度地開放國內(nèi)期貨市場。②借鑒證券業(yè)作法，允許交易所試點吸收境外期貨公司作為特別會員，經(jīng)批準從事某些品種交易。29③選擇少數(shù)綜合性期貨公司接受境外客戶進行期貨交易；組建中外合資期貨公司。④開放初期，采取符合資格的外國機構(gòu)投資者（QFII）制度，允許直接投資國內(nèi)期貨市場。
四、為機構(gòu)投資者進入期貨市場提供制度保障
期貨市場為套期保值者提供了發(fā)現(xiàn)合理價格與風險規(guī)避的功能，但如果市場集中交易聚集的風險不能有效分散至投資者和投機者，則將導致整個市場的失衡，其中一重要原因在于市場投資主體的缺陷，即套期保值者、套利者、投機者之間的不合理結(jié)構(gòu)。30在一個相對封閉的市場中，若套期保值者所要轉(zhuǎn)移的風險遠遠大于投機者或投資者所能承受的能力，必然導致市場交易不活躍，市場流動性差；反之，若套期保值者所要轉(zhuǎn)移的風險遠小于投機者或投資者所能承受的能力，那么期貨合約僅僅成為一個過度炒作、投機的符號而釀成風險。31目前，中國期貨市場機構(gòu)投資者嚴重缺乏，不利于期貨市場功能的發(fā)揮。因此，如何為機構(gòu)投資者入市創(chuàng)造法律條件，是穩(wěn)步發(fā)展期貨市場，防范和控制期貨市場風險的重要保障。
（一）積極培養(yǎng)套期保值者，改變不合理的投資主體結(jié)構(gòu)。除了加強套期保值功能的宣傳，必須從制度上制定切實可行的優(yōu)惠措施吸引保值者入市。32套期保值的風險相對小于投機風險，但目前我國期貨市場在保證金管理方面并未對套期保值頭寸與投機頭寸進行區(qū)分，影響了保值者入市的積極性，導致市場彌漫濃重的投機氣氛。因此，可考慮為保值者降低初始保證金和追加保證金的標準，在手續(xù)費的收取方面適當有所傾斜；進入交割月份后，對保值者不再追加保證金，為其節(jié)省流動資金，提高資金運用效率。除此之外，現(xiàn)代企業(yè)的流動資金絕大部分是信貸資金，而企業(yè)資金“瓶頸”問題一直制約套期保值的規(guī)模，我國應借鑒美國作法，鼓勵農(nóng)場主、農(nóng)民入市作賣期套保，并提供信貸資金或財政資金支持以鎖定經(jīng)營風險。《條例》第47條既不允許任何單位和個人使用信貸資金和財政資金參與期貨交易，也不允許金融機構(gòu)為期貨交易融資或者提供擔保。33應盡快糾正對套期保值和投機不予區(qū)分的“一刀切”的做法，鼓勵銀行將資金貸給進行套期保值業(yè)務的企業(yè)。
（二）改革財務會計制度，平衡現(xiàn)貨盈虧和期貨損益情況。套期保值者參與市場的目的不是追求額外利潤，而是通過買賣種類、數(shù)量相同，交易方向相反的合約交易來鎖定成本，從而確定預期利潤。34對套期保值者來說，無須關心現(xiàn)貨價或期貨價的漲跌，因為保值的結(jié)果不是現(xiàn)貨虧損期貨盈利就是現(xiàn)貨盈利期貨虧損。由于現(xiàn)行企業(yè)會計制度不配套，期貨交易與現(xiàn)貨交易分別核算，在對企業(yè)經(jīng)營狀況進行考核時，只注意期貨帳面發(fā)生的虧損，而忽視統(tǒng)計現(xiàn)貨交易實現(xiàn)的盈利，從而損害企業(yè)進行套期保值的積極性，有必要在綜合考量現(xiàn)貨和期貨交易最終損益的基礎上評判保值者的經(jīng)營績效。
（三）逐步放寬對國有企業(yè)入市的限制
市場經(jīng)濟條件下，市場主體的地位是平等的，其行為能力可以有強弱之分，但權利能力卻無高低之別。換言之，與市場經(jīng)濟相適應的法律，重心不在于對市場過程進行干預，也不在于對市場競爭后的結(jié)果進行調(diào)整，而在于進入市場前對各類市場主體公平競爭地位的安排上。35就期貨市場而言，國有大中型企業(yè)更是套期保值的主要需求者，套保比例失衡的主要原因并不是因為保值的需求不夠而在于現(xiàn)行制度的失范：《條例》第48條限制國有企業(yè)只能從事套期保值業(yè)務并且品種僅限于其生產(chǎn)經(jīng)營或者生產(chǎn)所需的原材料，不僅禁止了自營業(yè)務的開展，并且嚴格限制了套期保值的范圍。市場經(jīng)濟條件下，國有企業(yè)究竟是特殊企業(yè)還是一般企業(yè)？如果承認國有企業(yè)為一般企業(yè)，就應該賦予其與其他企業(yè)同場競技的權利，不僅可以套期保值，而且可以投機。36國有企業(yè)參與期貨市場既是不斷強化市場風險意識的過程，又是不斷提升國際市場競爭力的過程，國有企業(yè)沒有理由不利用這一市場。
（四）為投資公司、證券公司和基金入市創(chuàng)造條件。我國期貨市場資金量大約為80億元，相當于一只開放式基金的規(guī)模這與缺乏有實力的機構(gòu)投資者密切相關。目前無論是理論上還是實際上，投資公司進入期貨市場無法律障礙，但缺乏法律明確、肯定的支持，反映了轉(zhuǎn)軌時期制度上的空白。理論上，證券公司、證券投資基金進入期貨市場并無法律禁止性規(guī)定，37但實際上，證監(jiān)會核準證券公司委托理財?shù)臉I(yè)務中并不包含期貨交易，并且事實上并不允許證券公司從事期貨自營業(yè)務；證券投資基金管理辦法也排除了把期貨交易作為投資組合的工具。這些規(guī)定限制了期貨市場資金來源的渠道，可從三方面入手解決：①把期貨合約與股票、國債及公司債券并列作為重要的投資工具，賦予期貨業(yè)適當?shù)姆傻匚�；②基于期貨投資基金與證券投資基金在管理和運作上的相似性，作為過渡，可放開其投資范圍，準許進行期貨投資并對比例作一定限制；③培育規(guī)模性的專業(yè)投資商，在即將出臺的《投資基金法》中明確證券投資基金可以通過設立期貨投資基金，由專門的期貨基金管理公司負責運作，直接以期貨合約作為投資對象和避險工具。38
總之，中國期貨市場的根本出路在于總結(jié)歷史經(jīng)驗，走出經(jīng)營誤區(qū)，合理定位職能，這無疑是一艱難曲折的歷程。期貨業(yè)困境的擺脫不僅需要全體業(yè)內(nèi)人士積極投入改革和勇于開拓創(chuàng)新，而且有賴于政府的政策支持、法制的有力保障以及投資意識的大力普及。唯此，中國期貨業(yè)才能迎來新的發(fā)展機遇。
( 作者系華東政法學院法學碩士，現(xiàn)供職于大連商品交易所市場部)
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