[ 王冠華 ]——(2017-4-20) / 已閱7964次
PPP實(shí)務(wù)研究系列之五：PPP項(xiàng)目的夾層融資(一)
王冠華
《國務(wù)院關(guān)于創(chuàng)新重點(diǎn)領(lǐng)域投融資機(jī)制鼓勵(lì)社會(huì)投資的指導(dǎo)意見》(國發(fā)[2014]60號(hào))規(guī)定，“在同等條件下，政府投資優(yōu)先支持引入社會(huì)資本的項(xiàng)目，根據(jù)不同項(xiàng)目情況，通過投資補(bǔ)助、基金注資、擔(dān)保補(bǔ)貼、貸款貼息等方式，支持社會(huì)資本參與重點(diǎn)領(lǐng)域建設(shè)。”“大力發(fā)展股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金，鼓勵(lì)民間資本采取私募等方式發(fā)起設(shè)立主要投資于公共服務(wù)、生態(tài)環(huán)保、基礎(chǔ)設(shè)施、區(qū)域開發(fā)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、先進(jìn)制造業(yè)等領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)投資基金。政府可以使用包括中央預(yù)算內(nèi)投資在內(nèi)的財(cái)政性資金，通過認(rèn)購基金份額等方式予以支持�！薄秶鴦�(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)財(cái)政部發(fā)展改革委人民銀行關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣政府和社會(huì)資本合作模式指導(dǎo)意見的通知》(國辦發(fā)[2015]42號(hào))規(guī)定，“(二十一)完善財(cái)稅支持政策。積極探索財(cái)政資金撬動(dòng)社會(huì)資金和金融資本參與政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目的有效方式。中央財(cái)政出資引導(dǎo)設(shè)立中國政府和社會(huì)資本合作融資支持基金，作為社會(huì)資本方參與項(xiàng)目，提高項(xiàng)目融資的可獲得性。探索通過以獎(jiǎng)代補(bǔ)等措施，引導(dǎo)和鼓勵(lì)地方融資平臺(tái)存量項(xiàng)目轉(zhuǎn)型為政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目。落實(shí)和完善國家支持公共服務(wù)事業(yè)的稅收優(yōu)惠政策，公共服務(wù)項(xiàng)目采取政府和社會(huì)資本合作模式的，可按規(guī)定享受相關(guān)稅收優(yōu)惠政策。鼓勵(lì)地方人民政府在承擔(dān)有限損失的前提下，與具有投資管理經(jīng)驗(yàn)的金融機(jī)構(gòu)共同發(fā)起設(shè)立基金，并通過引入結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，吸引更多社會(huì)資本參與。”由于PPP項(xiàng)目需要有足夠的資本金，而地方人民政府、國有企業(yè)因債務(wù)約束因素的影響，項(xiàng)目資金投入有限，因此通過PPP基金以化解資本短缺的困境已成為當(dāng)前推動(dòng)PPP項(xiàng)目建設(shè)的一條重要出路。從上述一系列的政策導(dǎo)向可以看出，為充分發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿作用，以少量財(cái)政資金撬動(dòng)社會(huì)資本參與PPP項(xiàng)目，國家鼓勵(lì)各級(jí)政府以設(shè)立或參與PPP基金的形式，引導(dǎo)和支持PPP項(xiàng)目在我國的發(fā)展。目前，不論是中央還是地方人民政府，都在積極探索PPP基金融資支持模式，設(shè)立了各種類型、規(guī)模不一的PPP基金。PPP基金的設(shè)立，可以有效地解決、規(guī)避傳統(tǒng)融資方式的一些瓶頸，從而滿足項(xiàng)目資本金的強(qiáng)制要求。
以PPP基金的形式投資于PPP項(xiàng)目公司，對(duì)于金融機(jī)構(gòu)等投資主體來說，是一種夾層投資通道；而對(duì)于PPP項(xiàng)目而言，則是一種夾層融資模式。下面予以具體探討和分析。
一、PPP基金概述
PPP基金，是指直接投資或間接投資于PPP項(xiàng)目的基金，在性質(zhì)上，屬于特別形態(tài)的私募股權(quán)基金。
(一)私募股權(quán)基金的界定
1.基金的概念與類型
基金，是指將募集的資金交給基金管理人，用于特定目的與用途而設(shè)立的具有一定數(shù)量的資金。包括信托投資基金、保險(xiǎn)基金、退休基金、公積金、各種基金會(huì)的基金，等等。人們通常所說的基金主要是指證券投資基金。實(shí)踐中，絕大部分基金的目的是為投資獲利。根據(jù)募集方式的不同，可以將基金劃分為公募基金和私募基金。
《證券投資基金法》第五十條第二款規(guī)定，“公開募集基金，包括向不特定對(duì)象募集資金、向特定對(duì)象募集資金累計(jì)超過二百人，以及法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他情形�！钡诎耸邨l第一款規(guī)定，“非公開募集基金應(yīng)當(dāng)向合格投資者募集，合格投資者累計(jì)不得超過二百人�！备鶕�(jù)上述規(guī)定，與公募基金相比，私募基金具有以下三個(gè)特點(diǎn)，或者說應(yīng)該滿足以下三個(gè)條件：
1.募集手段為非公開。所謂非公開手段，參照《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》(中國證監(jiān)委2014年第105號(hào)令)第十四條規(guī)定，是指不得通過報(bào)刊、電臺(tái)、電視、互聯(lián)網(wǎng)等公眾傳播媒體或者講座、報(bào)告會(huì)、分析會(huì)和布告、傳單、手機(jī)短信、微信、博客和電子郵件等方式，向不特定對(duì)象宣傳推介；
2.募集對(duì)象是合格投資者。所謂合格投資者，根據(jù)《證券投資基金法》第八十七條第二款、第三款，是指達(dá)到規(guī)定資產(chǎn)規(guī)模或者收入水平，并且具備相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力、其基金份額認(rèn)購金額不低于規(guī)定限額的單位和個(gè)人。合格投資者的具體標(biāo)準(zhǔn)由國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定；
3.合格投資者累計(jì)不得超過二百人。
2.私募股權(quán)基金的概念
《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》第二條規(guī)定，“私募投資基金，是指在中華人民共和國境內(nèi)，以非公開方式向投資者募集資金設(shè)立的投資基金�！薄八侥蓟鹭�(cái)產(chǎn)的投資包括買賣股票、股權(quán)、債券、期貨、期權(quán)、基金份額及投資合同約定的其他投資標(biāo)的。”“非公開募集資金，以進(jìn)行投資活動(dòng)為目的設(shè)立的公司或者合伙企業(yè)，資產(chǎn)由基金管理人或者普通合伙人管理的，其登記備案、資金募集和投資運(yùn)作適用本辦法。”“證券公司、基金管理公司、期貨公司及其子公司從事私募基金業(yè)務(wù)適用本辦法，其他法律法規(guī)和中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)有關(guān)規(guī)定對(duì)上述機(jī)構(gòu)從事私募基金業(yè)務(wù)另有規(guī)定的，適用其規(guī)定�！备鶕�(jù)該條規(guī)定，我們認(rèn)為，首先，私募股權(quán)基金主要是投資未上市公司的基金；其次，私募股權(quán)基金投資的對(duì)象主要是公司股權(quán)。當(dāng)然，這并不意味著私募股權(quán)基金不能投資于上市公司，發(fā)展改革委于2016年12月30日印發(fā)的《政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》(發(fā)改財(cái)金規(guī)[2016]2800號(hào))第二十五條第(二)項(xiàng)明確規(guī)定，PPP基金可以投資于“參與上市公司定向增發(fā)、并購重組和私有化等股權(quán)交易形成的股份”；也并不意味著私募股權(quán)基金不能對(duì)公司進(jìn)行債權(quán)融資。根據(jù)《最高人民法院關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問題的規(guī)定》(法釋[2015]18號(hào))第十一條關(guān)于“法人之間、其他組織之間以及它們相互之間為生產(chǎn)、經(jīng)營需要訂立的民間借貸合同，除存在合同法第五十二條、本規(guī)定第十四條規(guī)定的情形外，當(dāng)事人主張民間借貸合同有效的，人民法院應(yīng)予支持”的規(guī)定，私募股權(quán)基金只要不以放貸為主營業(yè)務(wù)，對(duì)公司進(jìn)行債權(quán)融資應(yīng)系合法。
根據(jù)組織形態(tài)的不同，私募股權(quán)基金一般可以區(qū)分為公司型基金、合伙型基金以及契約型基金，而公司型基金較為常見的是有限責(zé)任公司型基金，合伙型基金常見的是有限合伙型基金。關(guān)于基金組織形式，將于后文“PPP基金的類型”詳細(xì)討論，在此不予贅述。
(二)PPP基金與一般形態(tài)的私募股權(quán)基金的區(qū)別
如前述，在性質(zhì)上，PPP基金屬于特別形態(tài)的私募股權(quán)基金。這種特別形態(tài)主要體現(xiàn)在如下兩個(gè)方面：
1.通常作為夾層基金
所謂夾層基金，是指項(xiàng)目收益的分配順位介于銀行等金融機(jī)構(gòu)債權(quán)(優(yōu)先債務(wù))與社會(huì)資本方股權(quán)(普通股本)之間的一種基金。實(shí)踐中，PPP基金投資于PPP項(xiàng)目公司，通過引入結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，通常以夾層基金的形式出現(xiàn)，目的一般是填補(bǔ)項(xiàng)目資本金的差額。在性質(zhì)上，PPP基金投資于PPP項(xiàng)目公司所取得的權(quán)利屬于股權(quán)融資，故其分配順位次于PPP項(xiàng)目公司中通過債權(quán)融資的方式而負(fù)擔(dān)的對(duì)銀行等金融機(jī)構(gòu)的債務(wù)；較之于社會(huì)資本方在PPP項(xiàng)目公司中的股權(quán)(普通股本)，PPP基金投資于PPP項(xiàng)目公司所取得的權(quán)利屬于特別的股權(quán)(優(yōu)先股本)，基于約定，其分配順位又優(yōu)先于社會(huì)資本方的股權(quán)(普通股本)。
2.獲利模式不同于一般形態(tài)的私募股權(quán)基金
一般形態(tài)的私募股權(quán)基金，基本上是采取“買低賣高”的模式獲利，其增值途徑一般是在標(biāo)的公司上市前買進(jìn)標(biāo)的公司的股票，標(biāo)的公司上市后再賣出股票退場獲利。PPP基金在性質(zhì)上雖為私募股權(quán)基金，但其獲利模式和一般形態(tài)的私募股權(quán)基金根本不同，實(shí)踐中多采用“固定收益分紅+浮動(dòng)收益分紅+回購份額或股權(quán)”方式，回報(bào)率通常通過結(jié)構(gòu)化安排予以保障，具有“類固收”的特點(diǎn)。
(未完待續(xù))
【作者簡介】
法學(xué)博士，北京盈科(烏魯木齊)律師事務(wù)所股權(quán)高級(jí)合伙人、執(zhí)業(yè)律師。
